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GMT做空报告之中国交建和蒙牛乳业:通过财会手

3月6日周三,研究公司GMT发布报告,一口气做空五家中国企业:58同城、阿里巴巴、中国交建、蒙牛和京东。

对于中国交建,GMT认为,对收费公路特许权的过度投资,导致中国交建的杠杆率上升到令人担忧的高水平。在2016年及2017年,该公司拆分了一系列附属公司,在账面上该公司的杠杆率下降。GMT担忧,这些交易的真实目的似乎是为了将债务隐藏在资产负债表之外。

对于蒙牛乳业,GMT认为这家公司通过极其复杂的财会手段,在持有现代乳业大部分股权的情况下,竭力避免拥有原料供应商现代乳业,以此来规避现代乳业并表后对蒙牛利润的侵蚀。

518彩票官方网站GMT是一家总部位于香港的研究公司,公司创始人为前野村及里昂分析员Gillem Tulloch,主要专注于亚洲上市公司已审计的会计财务报告研究,侧重其中的债务及现金流问题。

518彩票官方网站公司以沽空大型企业的报告打响名堂,例如其曾经狙击新加坡来宝集团(Noble Group)、马来西亚亚洲航空(AirAsia)及北控水务,其中亚航股价在报告发出后三日内跌达15%。

华尔街见闻对GMT的做空报告按不同公司做了全文翻译:

518彩票官方网站《GMT做空报告之阿里巴巴:投资损失计在负债表外 蚂蚁金服、菜鸟网络问题重重》

518彩票官方网站《GMT做空报告之京东:出售京东金融疑点重重 公司实际现金状况比账面更糟》

《GMT沽空报告之58同城:积极使用“财务技巧” 将亏损藏于表外》

以下是GMT做空中国交建的全文翻译:

518彩票官方网站中国交建是一家国有运输和基础设施服务公司。它成立于2005年,并于2006年在香港交易所上市。在2006财年至2014财年,公司开始实施积极的资本支出计划,导致净债务与股权比例从0%增加到2014年的105%。

518彩票官方网站2016财年和2017财年的一系列可疑交易导致多家子公司的拆分,使该公司从资产负债表中清除了约人民币670亿元的债务。目前尚不清楚中国交建是否放弃了对这些子公司的控制权,但由于拆分子公司,中国交建的杠杆率大大降低。截至2014年上半年末,该公司的净负债与净资产之比为95%,如下图所示,仍然很高,但如果没有这些交易,则会接近130%。

GMT做空报告之中国交建和蒙牛乳业:通过财会手

详情如下:

三亚凤凰岛国际邮轮港发展有限公司。直到2016年,尽管中国交建仅拥有凤凰岛45%的股权,但它仍将凤凰岛纳入其财务状况。另有10%的投票权由另一位股东授予,该投资权给予中国交建对凤凰岛控制权。然而,在2016年,中国交建“失去”了这些投票权。

518彩票官方网站收费公路特许权资产1。2016年,中交集团向其中一家合资企业出售了四条收费公路特许经营权的85%。但是,它还与合资公司签订了远期合同,该合同为中交集团提供了在以后重新购买这四家子公司的可能性。

上海振华重工。中国交建拥有振华重工46%的股份并且合并了振华重工。然而,2017年7月,中交集团以57亿元人民币向其母公司出售了约30%的振华重工股票,保留了16%,并将此项投资作为联营公司处理。

518彩票官方网站收费公路特许权资产2。2017年12月,中国交建将另外三条收费公路特许权的99%出售给一家合资企业,它再次保留了重新购买公司的选择权。它似乎还继续为这些子公司64亿元的债务进行担保。

2016年这两笔交易和其他一些小额出售,从公司的资产负债表中剔除了500亿元债务。

中交集团的市盈率为2018年预测市盈率的6倍。正如我们在之前的报告中所论述的,鉴于中交公司可能会使用特许权在会计层面来夸大利润,该公司的真实利润可能大大低于报告的结果。该公司的复杂性,披露不良,资产非生产性和会计操作的可能性都很严重。我们认为投资者最好避开这一标的。

以下是GMT做空蒙牛乳业的全文翻译:

国有企业中国蒙牛乳业(蒙牛)在中国生产和销售乳制品。它于2004年在香港交易所上市。2013年,蒙牛收购了其最大的原料奶供应商之一中国现代牧业(1117 HK)28%的股权,并将其作为联营公司入账。根据蒙牛的2013财年年报,从联营公司购买原料奶占其成本的8%,而向联营公司的销售额占总销售额的15%。截至2016年,蒙牛在现代乳液的股份已降至25.4%,但在一系列交易之后,2017年蒙牛的持股比例已经达到61%:

518彩票官方网站2017年2月,蒙牛收购现代乳液的额外股份,并将其持股增加至37.7%。

蒙牛被要求提出有条件的强制性现金要约,之后它将持有现代乳业61.2%的股份。如果交易在这里结束,现代乳业将简单地合并到蒙牛的财务报表中,然而,事实并非如此......

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